Trong
bối cảnh nguồn vốn cho vay trung và dài hạn của ngân hàng đang dần bị thu hẹp,
nhiều doanh nghiệp có xu hướng chuyển huy động vốn qua kênh phát hành trái phiếu
doanh nghiệp (TPDN) để phát triển sản xuất kinh doanh, giảm dần sự phụ thuộc
vào kênh tín dụng ngân hàng. Kênh phát hành TPDN giúp hỗ trợ các ngân hàng
thương mại (NHTM) và các doanh nghiệp thuộc mọi lĩnh vực huy động vốn dài hạn
nhằm đáp ứng các chỉ tiêu an toàn vốn theo quy định; giảm bớt áp lực huy động vốn
cho hệ thống NHTM; định hướng được các khoản đầu tư trung, dài hạn thay vì gửi
tiền tiết kiệm ngắn hạn. Tuy nhiên, để giảm thiểu những rủi ro cho các nhà đầu
tư tham gia trên thị trường TPDN cũng như để thị trường này phát triển ổn định
trở thành kênh huy động vốn hữu hiệu cho các doanh nghiệp, cần thiết phải xây dựng
một hành lang pháp lý đầy đủ cho thị trường này.
Phát
hành TPDN trong bối cảnh hiện nay
Với
lãi suất cao, TPDN có sức hấp dẫn mạnh đang hút lượng tiền đáng kể từ các kênh
đầu tư khác, trong đó trực tiếp nhất là kênh tiền gửi tiết kiệm, bởi so với lãi
suất tiền gửi, lợi tức TPDN đang cao hơn trung bình 0,8% - 1,7%, ở nhóm TPDN bất
động sản có khi chênh lệch lên đến 2% - 4%/năm - là mức rất hấp dẫn. Đặc biệt,
trải qua những đợt bất ổn của nền kinh tế trước tác động của đại dịch COVID-19,
phân bổ tài sản vào các kênh có tính phòng thủ như vàng hay trái phiếu đang được
đại đa số người dân ưu tiên.
Số
liệu thống kê của Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) cho thấy hoạt động phát
hành trái phiếu của các doanh nghiệp tăng theo các năm: năm 2017 giá trị phát
hành TPDN chỉ 115.425 tỷ đồng, thì năm 2018 đã tăng lên 237.196 và năm 2019 giá
trị phát hành TPDN đạt 296.713 tỷ đồng. Đáng chú ý, trong năm 2020, mặc dù kinh
tế trong và ngoài nước gặp khó khăn do dịch bệnh nhưng hoạt động phát hành TPDN
của các doanh nghiệp vẫn tiếp tục tăng mạnh, đạt 156.000 tỷ đồng, tăng 33% so với
cùng kỳ năm ngoái. Trong đó, các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất động sản đã ồ ạt
phát hành trái phiếu với tổng giá trị phát hành 45.590 tỷ đồng, tương đương khoảng
2 tỷ USD, chiếm tỷ trọng 29,16%, đứng thứ hai sau trái phiếu của các ngân hàng.
Sự
phát triển mạnh mẽ của thị trường TPDN sơ cấp đã góp phần đưa quy mô thị trường
TPDN tăng trưởng theo các năm. Tính đến cuối năm 2017 đạt 6,29% GDP, cuối năm
2018 đạt 9,01% GDP (tổng sản phẩm quốc nội), cuối năm 2019 đạt 10,38% GDP
(tương đương khoảng 640.000 tỷ đồng, gấp 6 lần năm 2011.
Theo
các chuyên gia phân tích, có nhiều lý do giúp hoạt động phát hành TPDN trong thời
gian gần đây tăng mạnh nhưng lý do quan trọng nhất là từ khi Nghị định
163/2018/NĐ-CP1 ngày 4/12/2018 về phát hành TPDN (Nghị định 163) có hiệu lực
thi hành ngày 01/2/2019 quy định về điều kiện phát hành, hồ sơ phát
hành, thẩm quyền phê duyệt, chấp thuận phương án phát hành TPDN riêng
lẻ đã được đổi mới theo hướng tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh
nghiệp tiếp cận kênh phát hành trái phiếu để huy động vốn, góp phần
thúc đẩy hoạt động phát hành TPDN từ các doanh nghiệp càng sôi động hơn.
Bên cạnh đó, tình hình kinh tế vĩ mô ổn định,
nhu cầu huy động vốn để phát triển sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp tăng
lên, khiến cho thị trường TPDN riêng lẻ năm 2019 cho đến nay có sự tăng trưởng
tích cực cả về số lượng doanh nghiệp phát hành và giá trị phát hành.
Ngoài
ra, đối với các doanh nghiệp bất động sản, việc tìm kiếm nguồn vốn vay từ ngân
hàng đang gặp nhiều khó khăn do những chính sách siết chặt tín dụng vào lĩnh vực
này. Do vậy, việc phát hành TPDN được coi là một giải pháp về vốn cho các doanh
nghiệp bất động sản.
Mặt
khác, các ngân hàng có xu hướng chọn giải pháp phát hành trái phiếu để có nguồn
vốn cho vay trung và dài hạn; cũng như nhiều NHTM tăng cường phát hành trái phiếu
nhằm cải thiện chỉ số CAR (tỷ lệ an toàn vốn), chuẩn bị cho lộ trình đáp ứng
tiêu chuẩn Basel II.
Quy
định phát hành TPDN giúp thị trường TPDN phát triển minh bạch hơn
Việc
doanh nghiệp khi phát hành TPDN không cần phải đáp ứng những yêu cầu khắt khe
như trên TTCK, không cần tài sản đảm bảo và doanh nghiệp có thể sử dụng số tiền
thu được từ việc phát hành trái phiếu mà không cần sự giám sát của hệ thống
ngân hàng là một trong những thuận lợi để các doanh nghiệp phát hành trái phiếu
huy động vốn một cách dễ dàng. Tuy nhiên, đây cũng là kẽ hở để các doanh nghiệp
lợi dụng vào “niềm tin” quá dễ dàng của các nhà đầu tư khi đổ vốn vào những
doanh nghiệp phát hành mà mình chưa hề tìm hiểu kỹ thông tin, nhất là các nhà đầu
tư nhỏ lẻ để trục lợi. Thực tế hiện nay đa phần nhà đầu tư trên thị trường mua
TPDN vì tham lãi suất cao, nhưng thậm chí không hề biết phân tích báo cáo tài
chính, chưa từng nghe tên về doanh nghiệp phát hành, chỉ mua trái phiếu do tin
tưởng vào tổ chức phát hành, các ngân hàng, CTCK là đơn vị phân phối, không hề
chịu ràng buộc trách nhiệm nào nếu rủi ro xảy ra.
Theo
các chuyên gia phân tích, ở các nước trên thế giới, xếp hạng tín nhiệm là một
trong những điều kiện để doanh nghiệp phát hành trái phiếu và cũng là căn cứ để
nhà đầu tư lựa chọn. Báo cáo tài chính của doanh nghiệp phát hành cũng phải
theo chuẩn quốc tế. Đây là yêu cầu để nhà đầu tư tham khảo, đưa ra quyết định.
Tuy nhiên, những quy định này chưa bắt buộc ở Việt Nam. Mặt khác, dịch vụ xếp hạng
tín nhiệm tại Việt Nam còn chưa phát triển, chưa có sự hoạt động của các doanh
nghiệp xếp hạng tín nhiệm (Nghị định số 88/2014/NĐ-CP quy định về dịch vụ xếp hạng
tín nhiệm đã được Chính phủ ban hành nhưng đến nay mới chỉ có một doanh nghiệp
định mức tín nhiệm được thành lập nhưng cũng chưa hoạt động trên thực tế).
Nghị
định 163 mặc dù đã tạo điều kiện cho các doanh nghiệp huy động vốn trái phiếu,
nhưng do Nghị định này không khống chế nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ tham gia thị
trường trái phiếu khiến số lượng nhà đầu tư cá nhân tham gia thị trường sơ cấp
tăng đột biến, nếu như năm 2019 nhà đầu tư cá nhân chỉ nắm giữ 8,8% tổng khối
lượng phát hành thì trong 6 tháng đầu năm nay đã nắm giữ khoảng 27%. Sự gia
tăng của nhà đầu tư cá nhân gồm cả nhà đầu tư cá nhân nhỏ, lẻ khi chưa tiếp cận
đầy đủ thông tin về mục đích phát hành, tình hình tài chính, khả năng trả nợ, đồng
thời lại thiếu khả năng phân tích, đánh giá rủi ro cho các nhà đầu tư này.
Ngoài ra, do Nghị định 163 cũng không khống chế khối lượng phát hành nên đã có
hiện tượng doanh nghiệp tập trung phát hành cho nhà đầu tư cá nhân thông qua việc
chia nhỏ làm nhiều đợt, gồm nhiều mã, để đáp ứng quy định của Luật Chứng khoán
về phát hành riêng lẻ (số lượng nhà đầu tư cá nhân dưới 100 người, không kể nhà
đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp), trong khi thực chất gần như phát hành ra
công chúng (có điều kiện phát hành cao hơn). Đáng chú ý, có hiện tượng doanh
nghiệp phát hành trái phiếu thành nhiều đợt không gắn với nhu cầu huy động vốn
cho sản xuất - kinh doanh; doanh nghiệp có quy mô nhỏ, vốn chủ sở hữu thấp phát
hành TPDN với khối lượng lớn, tiềm ẩn rủi ro cho cả doanh nghiệp phát hành và
nhà đầu tư mua trái phiếu.
Theo
số liệu thống kê của HNX, riêng trong năm 2019, đã có tới 28/217 doanh nghiệp
phát hành khối lượng trái phiếu vượt quá 3 lần vốn chủ sở hữu, trong đó 11
doanh nghiệp gấp trên 50 lần vốn chủ sở hữu, 6 doanh nghiệp vượt 100 lần vốn chủ
sở hữu. Trong đó có nhóm doanh nghiệp phát hành trái phiếu với khối lượng vượt gấp
nhiều lần so với vốn tự có chủ yếu tập trung vào lĩnh vực bất động sản. Và
trong số doanh nghiệp phát hành trái phiếu với khối lượng lớn, không ít doanh
nghiệp lờ đi việc công bố cụ thể mục đích sử dụng vốn và phương án bố trí nguồn
thanh toán gốc, lãi trái phiếu. Đây là điều rất đáng quan ngại bởi trường hợp nếu
doanh nghiệp phát hành không thực hiện được các cam kết đã đề ra sẽ gây ảnh hưởng
lớn cho các nhà đầu tư, gây bất ổn cho thị trường tài chính và xã hội.
Trước
sự lộn xộn trên thị trường TPDN sơ cấp, Bộ Tài chính đã nhiều lần đưa ra cảnh
báo về những rủi ro tiềm ẩn đối với các doanh nghiệp phát hành TPDN trong đó chủ
yếu là các doanh nghiệp bất động sản gia tăng huy động vốn thông qua phát hành
trái phiếu. Bên cạnh đó, nhà đầu tư cá nhân tiếp tục xu hướng tăng mua TPDN. Cuối
cùng là CTCK, ngân hàng thương mại đẩy mạnh việc phân phối TPDN cho nhà đầu tư
cá nhân.
Với
lần cảnh báo đưa ra trong tháng 7 vừa qua, Bộ Tài chính lưu ý doanh nghiệp phát
hành trái phiếu phải tính toán cụ thể dòng tiền để xây dựng phương án phát hành
trái phiếu khả thi, đảm bảo khả năng trả nợ; không vì mục tiêu bán cho nhà đầu
tư cá nhân mà chia nhỏ thành nhiều đợt phát hành với nhiều mã trái phiếu; có biện
pháp để thực hiện đầy đủ, đúng hạn các cam kết với nhà đầu tư, bao gồm cam kết
về mua lại trái phiếu trước hạn. Với tổ chức phân phối trái phiếu, Bộ Tài chính
cảnh báo không chào mời phân phối trái phiếu bằng mọi giá cho nhà đầu tư; có
trách nhiệm cung cấp thông tin đầy đủ, chính xác cho nhà đầu tư về tình hình
tài chính của doanh nghiệp phát hành, tài sản đảm bảo của trái phiếu, đặc điểm
của trái phiếu, quyền lợi, nghĩa vụ của chủ sở hữu trái phiếu; nghĩa vụ của
doanh nghiệp phát hành, nghĩa vụ của tổ chức phân phối đối với trái phiếu. Có
biện pháp quản lý để tuân thủ đầy đủ, đúng hạn cam kết về mua lại trái phiếu với
nhà đầu tư khi phân phối trái phiếu. Với nhà đầu tư, Bộ Tài chính lưu ý cần tiếp
cận đầy đủ thông tin, phân tích và đánh giá kỹ các rủi ro có thể gặp phải đối với
trái phiếu. Trước khi quyết định đầu tư, cần yêu cầu doanh nghiệp phát hành, tổ
chức phân phối cung cấp thông tin đầy đủ, chính xác về tình hình tài chính của
doanh nghiệp phát hành, bao gồm cả tình hình huy động vốn trái phiếu (số lượng
đợt phát hành, khối lượng đã phát hành, dư nợ tại thời điểm dự kiến phát hành,
việc thanh toán lãi, gốc trái phiếu đã phát hành); tài sản đảm bảo của trái phiếu,
đặc điểm của trái phiếu, quyền lợi, nghĩa vụ của chủ sở hữu trái phiếu, các cam
kết đối với trái phiếu, nghĩa vụ của doanh nghiệp phát hành, nghĩa vụ của tổ chức
phân phối đối với trái phiếu... Khi đã nắm rõ thông tin về trái phiếu, cũng như
cân nhắc kỹ lưỡng về các rủi ro có thể gặp phải, nhà đầu tư, nhất là nhà đầu tư
cá nhân mới nên mua trái phiếu, không nên mua trái phiếu chỉ vì lãi suất cao,
vì có khả năng không thu hồi được khoản tiền đầu tư trái phiếu, bao gồm cả gốc
và lãi nếu doanh nghiệp phát hành gặp khó khăn về tài chính.
Về
phía cơ quan quản lý thị trường, Bộ Tài chính cam kết sẽ phối hợp với các cơ
quan liên quan thực hiện kiểm tra, giám sát, trên cơ sở đó xử lý nghiêm các
hành vi vi phạm quy định của pháp luật trong hoạt động phát hành, đầu tư và
cung cấp dịch vụ về trái phiếu doanh nghiệp...
Cùng
với đó, nhằm tăng cường khả năng quản lý giám sát, giảm thiểu rủi ro, bảo vệ
quyền và lợi ích của nhà đầu tư, ngày 09/7/2020, Thủ tướng Chính phủ đã ban
hành Nghị định số 81/2020/NĐ-CP (Nghị định 81) sửa đổi, bổ sung Nghị định 163,
với nội dung chính là nâng cao tiêu chuẩn, giới hạn về phát hành trái phiếu
riêng lẻ nhằm hạn chế hoạt động phát hành quá mức để phân phối cho nhà đầu tư
cá nhân; đồng thời, tăng trách nhiệm của các tổ chức tư vấn, đại lý tham gia
vào đợt phát hành TPDN, được xem là bước điều chỉnh cần thiết để đảm bảo thị
trường TPDN hoạt động chuyên nghiệp, lành mạnh hơn, trong đó, hướng đến mục
tiêu tách bạch rõ hoạt động chào bán trái phiếu ra công chúng với hoạt động
chào bán riêng lẻ - vốn hướng đến các nhà đầu tư chuyên nghiệp. Theo đó, doanh
nghiệp phát hành trái phiếu riêng lẻ phải đáp ứng các tỷ lệ an toàn tài chính;
dư nợ trái phiếu phát hành riêng lẻ không vượt quá 5 lần vốn chủ sở hữu; đợt
phát hành sau phải cách đợt phát hành trước tối thiểu 6 tháng... Trái phiếu bị
hạn chế giao dịch trong phạm vi dưới 100 nhà đầu tư không kể nhà đầu tư chứng
khoán chuyên nghiệp, trong vòng một năm kể từ ngày hoàn thành đợt phát hành.
Ngoài
ra, báo cáo trong hồ sơ chào bán TPDN phải có ý kiến chấp nhận toàn phần của kiểm
toán, và các yêu cầu minh bạch về thông tin trong hồ sơ phát hành, như nêu rõ mục
đích sử dụng vốn của đợt phát hành TPDN được dùng cho 1 và/hoặc 3 nội dung sau
đây: đầu tư dự án, sản xuất kinh doanh và cơ cấu lại các khoản nợ. Không có các
trường hợp dùng vốn để mua cổ phiếu của công ty hay nhà đầu tư khác. Nghị định
81 quy định vừa đủ cho doanh nghiệp tiếp tục khơi vốn từ kênh trái phiếu, vừa
có những quy định chặt chẽ hơn về số lần phát hành, phạm vi phát hành và nhà đầu
tư tham gia thị trường trong nước, lẫn các quy định công bố thông tin định kỳ
tháng, quý, năm minh bạch và công khai, góp phần tạo hành lang thông thoáng cho
doanh nghiệp, đồng thời bảo vệ, tăng thu hút đầu tư vào thị trường này. Đây
cũng là cú huých điều kiện cần đầu tiên cho kỳ vọng phát triển của thị trường
trái phiếu Việt Nam.
Mới
đây, khi trao đổi với các cơ quan báo chí, đại diện của Bộ Tài chính đã cho biết,
sở dĩ đưa ra các quy định trên, mục tiêu của cơ quan quản lý nhà nước hướng đến
không phải thắt chặt hay nới lỏng thị trường, mà quan trọng là xây dựng một
khung khổ pháp lý để đảm bảo khuyến khích, tạo điều kiện cho doanh nghiệp huy động
vốn trên thị trường, đảm bảo sự minh bạch của thị trường, bảo vệ quyền lợi của
nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân không chuyên. Đáng chú ý, các điều
kiện đối với phát hành TPDN riêng lẻ kể trên sẽ được xem xét nới lỏng hoặc bãi
bỏ kể từ ngày 01/1/2021 (thời điểm Luật chứng khoán 2019 có hiệu lực thi hành),
vì Luật Chứng khoán 2019 có quy định đối tượng tham gia đợt chào bán trái phiếu
riêng lẻ chỉ bao gồm nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Đại diện của Bộ Tài
chính cho biết thêm, nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp là nhà đầu tư có năng
lực tài chính, có trình độ chuyên môn về chứng khoán khi đầu tư vào trái phiếu
doanh nghiệp phát hành riêng lẻ thì phải chấp nhận rủi ro (nếu có) nên không nhất
thiết phải khống chế hoạt động này theo Nghị định 81 mà thực hiện theo đúng quy
định của Luật Chứng khoán.
Còn
trong thời gian nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ vẫn được phép đầu tư vào TPDN riêng lẻ,
đại diện của Bộ Tài chính đã đưa khuyến cáo đối với các nhà đầu tư khi đầu tư
vào TPDN phải biết rõ trái phiếu do doanh nghiệp nào phát hành và phát hành với
mục đích gì; trái phiếu có được đảm bảo hay không được đảm bảo bằng tài sản;
các cam kết của doanh nghiệp đối với trái phiếu; kỳ hạn và phương thức trả lãi;
tình hình tài chính của doanh nghiệp. Doanh nghiệp phát hành và tổ chức phân phối
trái phiếu phải thực hiện nghiêm Nghị định 81, nếu vi phạm sẽ bị xử phạt theo
quy định về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán, TTCK và quy
định của pháp luật có liên quan.” Do đó, nhà đầu tư cần tìm hiểu kỹ về năng lực
của tổ chức trung gian phân phối trong việc thực hiện cam kết mua lại trước hạn
trái phiếu và mức phí phải chịu. Trong nhiều trường hợp, mức phí bán lại trái
phiếu trước hạn có thể ăn mòn hết phần chênh lệch so với lãi suất tiền gửi ngân
hàng.